中投原总经理李克平：资管行业监管须“抓两头、放中间”
中国人民银行在本周二发布的《中国金融稳定报告2017》中严厉表态资管行业，明确提出从统一监管入手来解决问题，其中第一要务就是分类统一标准规制。
对于资产管理产品统一规制标准，中投公司原总经理李克平认为，当前可以在现有分业监管的基础上统一规制标准，也就是说，当务之急是统一规制标准，而不是解决机构的问题。
就打破刚兑问题，李克平的看法是，可以考虑在最容易产生刚兑的领域进行一些体制或者机制上的突破。比如对银行理财进行分类，明确哪些相对风险较高，哪些是有明确资管目标和风险的产品，相应地可以成立相对独立的银行理财部门或机构。
他认为，针对资管行业的行为监管，监管者应该"抓两头、放中间"。所谓“两头”，是指前端的原则、规制标准、准入等问题，和后端的监管执行以及处罚。这应当是监管者重点要抓的内容。在两头清楚、严格和严厉的情况下，中间管太多会损失效率。
此外，他还建议，对于新型金融业态领域的一些非持牌机构，监管者应该施行相对宽松的监管标准。并且在明确监管规则后，一定要走法治、稳定和可预期的监管道路。
资产管理产品统一规制标准乃当务之急
by 李克平
（一）我国资产管理行业高速发展的背景不可忽视
众所周知，经济财富的积累不可能以年化40%的速度增长，而我国资产管理行业的规模、业态、产品却可以在全球以史无前例的超高速发展，其原因除了内在机制，我再补充二点。其一，我们的经济体有储蓄潜力，需要现实的资产管理。其二，融资企业需要机构提供直接融资的各种产品，而我们传统的以银行间接融资为主体的融资体系无法满足融资企业的全部需求，二者之间存在巨大缺口，这也是我们必须要承认的发展背景之一。从金融体系长期发展和规范资产管理体系的角度讲，我们的最终落脚点是要缓解、乃至解决这个问题。
（二）我国资产管理行业的高速发展具有两个特征
资产管理行业的发展过程中，有很多因素促造成了对财富管理的需求，比如低利率、市场化的环境、中产阶级的形成、财富的积累、储蓄存量的沉淀和新业态的竞争挤压，但是这些均属于常态化原因。除此之外，过去十年，特别是过去五年，我们资产管理行业高速发展有两个不可忽视的特点。其一是粗放式的快速增长。之所以说粗放式，并非简单地指好坏或是非问题，而是说在相当长时间内，大资管行业的发展呈现大而不专、多而不精、快而不稳的特征，其二是跨业态横向联动发展，即原来的资产管理行业相对狭义，后来逐渐扩大，呈现出一种跨业态横向联动的特征，由此引发资产管理行业的规范走向问题。
（三）资产管理行业跨业态迅速扩张的最关键驱动因素
所谓最关键的驱动因素，就是非一般性因素。例如，利率市场化并不是中国独有的，在全球并非特例；新常态也并非中国所提出。2008年金融危机之后，全球资产管理行业均进入所谓的“新常态”，这不仅在相当程度上是一个共识，也是一个事实，即低利率环境下造成各类资产预期收益整体降低，这导致了全球机构投资的多元化和另类资产迅速扩张。但这不是导致中国资产管理行业跨业态迅速扩张的原因，真正的驱动因素，除了陆磊刚才提到的关键因素，我认为还有：
第一，监管套利。在中国，监管套利无疑是我们理解的这个变化增量的最关键因素之一。不仅包括牌照套利，还包括绕监管套利。尽管现实中有很多监管套利需求，但是监管松动在某种程度反映了监管部门的想法，在利率市场化的环境下，表现为分业经营、分业监管的监管松动，事实上造成监管套利不仅成为可能，而且成为一种普遍行为。
第二，银行方面的资金构成了资产管理行业的主要增量，这是一个不争的事实。
第三，从现在来看，监管部门确实有责任，责任在于规则不清，或是有规则但解释不清晰，跨业标准不一致。在我个人看来，监管者处于一种纠结状态，在发展、监管、控制风险之中纠结，这就表现为一个“放松-观望-告诫-处罚”的过程。最初，监管者让从业者感到放松，而后监管者对市场的普遍行为保持观望，再后来由于出现问题较多，监管者出于风险考虑，出台各种文件告诫市场，最后变为动真格的处罚。我认为这其中不仅反映了监管者的认知问题，还说明监管者对很多问题没有未雨绸缪。这也并非是一种预期问题。实际上，资管行业中的很多跨业现象、行为、功能和互联网金融并不同。我们不知道互联网金融的很多行为未来将如何发展，但是资管行业的跨业经营有一定规律可循。在这个意义上，可以说监管者对于该管的事情观望时间过久，进而造成业内对需要禁止和限制的行为形成了太多的普遍预期。
这种情况也导致了“劣币驱逐良币”现象。实际上就是，如果你谨慎听话，对现有的所有规则都不越雷池一步，最后可能无法取得发展，即“好孩子”先死，而胆大的却可以获得发展。从后果看，前期谨慎的机构发展并不理想，其他“不听话”的做了也没有损失，“听话”的反而少了很多收益，劣币驱逐良币成为普遍现象。如果我们不从更大的宏观审慎角度、经济和金融体系的角度、资产管理行业发展的角度去考虑如何解决问题，这是非常糟糕的。资产管理行业不可能通过这种方式发展成为高质量的资产管理机构。
有关风险做几点补充：第一，无风险监管套利。监管套利有一种是无风险监管套利，更多地与监管体系分业监管、牌照发放有关。例如，为别人提供便利，收取相应费用的通道业务就属于非常安全的无风险套利。对此，监管者可以通过明确违规和合规的规则加以解决，但我认为这种风险并不大。
第二，绕监管的监管套利。我对政策制定者的一个建议是，监管部门在对金融风险或金融违规行为制定新的监管政策的时候，最好有相对量化的数据。以银行为例（因为来自银行方面的资金最多），很多银行理财将资金投向资产端，有的合理或比较合理，有的不合理——包括近似违规和确实违规。有的资金绕来绕去，最后进入了限制性领域（比如房地产），但是进入限制性领域的资金的比例具体是多少？我们应该做出排序。如果我们根据最恶意的违规行为来制定整体违规政策，会导致决策“用药过重”的问题。因此在制定监管政策时，监管者应该对“度”有所判断，不致于使监管政策大起大落，在松紧之间循环。监管部门应当获得相对准确的数据，并根据违规恶意程度不同，进行量级或等级的划分。这对于改革以及建立新规制都非常重要。
第三，违背受托责任的道德风险。当前的资产管理行业和资产管理产品的发展有很多不合理之处在于风险和收益的不对称，这种不对称是对投资者利益的最大侵犯，这和投资者懂不懂投资没有关系。诚然，监管对公募、私募的要求不一样，但是资金池或其他一些方式使得投资者对很多产品看不清，这对公募产品的投资者绝对是一种侵犯。既使对于私募产品，定向产品也必须有所交代。这对资产管理产品的设计、责任，以及行业未来长期可持续发展都是不可动摇的，也就是说，整个资产管理行业的受托责任是不可推卸的。这是资产管理行业的立身之本。我个人认为，美国2008年爆发金融危机后一个备受关注的问题就是受托责任。受托责任是一种更高的法律责任，资产管理行业必须坚持这一点才可能持续发展，这不是一个理想问题，而是一个基本规则。
第四，刚性兑付风险。刚性兑付破坏市场机制，会造成劣币驱逐良币，因为刚性兑付拼的不是资产管理行业的核心竞争能力，而是拼机构规模、拼信用、拼渠道、拼资源，但这些并不属于资产管理行业的本业。毫无疑问，机构规模、信用、渠道、资源有利于增加我们的当期货币收入，扩大利润，给大家带来更多收益，但这些与资产管理行业的持续发展没有关系，它们属于市场营销方面的因素，并不是资管行业的立身之本。资产管理行业要想获得好的未来，刚性兑付是必须解决的毒瘤。解决刚性兑付问题很难，但是我觉得需要两害相权取其轻。刚性兑付问题必须解决，否则资产管理行业永远发展不起来，必须要对此做出抉择。换言之，刚性兑付破坏了风险定价，影响了市场配置资源的效率，从根本上说，刚性兑付已经属于大害而非小害，所以决断不应该成为问题，问题应该是后续的策略与技术，即如何逐步解决，或寻找可实现的方案。
首先，要加强分业态的资产管理的监管，统一规制标准。目前我们面临的很多现实问题都是由规制标准不统一所引起的，所以统一规制标准是底线，是基本要求，这应该是共识。具体到操作问题，究竟是统一规制标准，保持分业监管，还是统一规制且统一监管？我个人认为，可以在现有分业监管的基础上统一规制标准。所以，当务之急是统一规制标准，而不是解决机构的问题，因为机构问题讨论的时间很久，没有必要立即解决。立即需要解决的问题是如何建立跨业的协调机制。我认为这个机制不是简单开一次会就能建立，而是要让市场明确这个监管机制如何建立、如何工作，给市场以稳定预期。
第二，近期要解决一些突出的风险问题。目前已经有很多清理整顿文件出台，监管部门在实际操作中也已经这样做了。我赞同在具体操作中寻求平衡的做法，即既要严厉清理整顿一些乱象，又要注意机构和市场的承受力，避免在处置风险中发生风险，虽然这种做法有难度。
第三，据我观察，过去几十年中国金融监管往往呈现这样一种现象：痛下决心-大力清理整顿-死灰复燃，这反映了我们在金融监管问题上的决策短期化。当到了问题非解决不可的时候，往往动手已经晚了，因而会祭出“霹雳手段”的重招，而后又会因为力度过大造成市场消沉低迷，然后又松懈后续的制度建设，从而导致问题重演。因此，对于资产管理行业来讲，我认为现在的重点应该放在统一规制标准和机制上，并做出成果，否则从业者将无所适从，行业也难以得到规范和发展。
第四，在行为监管上，我认为监管者应该"抓两头、放中间"。所谓“两头”，是指前端的原则、规制标准、准入等问题，和后端的监管执行以及处罚。这应当是监管者重点要抓的内容。而“中间”是指明确规则后，整个业务流程中的各个环节和链条中所发生的行为，对此监管部门应该放手，多让金融主体自己承担责任，监管者要相信金融机构自己会做出预期和判断。在两头清楚、严格和严厉的情况下，中间管太多会损失效率。
第五，关于打破刚兑，我有一个不成熟的想法，监管部门可以考虑在最容易产生刚兑的领域进行一些体制或者机制上的突破。比如对银行理财进行分类，明确哪些相对风险较高，哪些是有明确资管目标和风险的产品，相应地可以成立相对独立的银行理财部门或机构。至少要让投资者认为，银行不会为这个机构自动承担无限风险，或者完成刚兑。
第六，对于非持牌机构（比如在一些新型金融业态、普惠金融领域），我认为监管者应该施行相对宽松的监管标准，因为监管者不清楚其发展前景，所以要让其具有成长空间，此乃核心。这其中的度很难把握，但是我觉得应该抱有向前看的态度和对风险承受力以及是否会引发系统性风险的判断。毕竟经济和金融发展是本，监管并非我们寻求的主体和目标。
第七，在明确规则后，监管要走法治、稳定和可预期的监管道路，这点至关重要。目前我们的监管体制中存在的一个问题就是，要么规则不清，要么规则变动起来很难预期。这对于整个市场和行业发展来说是致命伤害。规则变化本身也给投资者带来莫大伤害。所以无论从哪个角度，不管是为机构还是为人民，监管都应该走上法治、稳定、可预期的轨道，这也是监管者应该追求的目标之一。
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